Die Risikoaversion der Anleger hat zugenommen. Berichterstattungen über einen „Währungskrieg“ verursachten Beunruhigungen, da Zweifel an der Glaubwürdigkeit der politischen Verantwortungsträger in China gehegt werden und weil die Konjunkturverlangsamung in China und deren mögliche Auswirkungen Besorgnis erregten. Aber es erscheint etwas übertrieben, die von der People’s Bank of China (PBoC) ausgelöste Wechselkursabwertung als „dramatisch“ zu bezeichnen – schließlich hat der Yuan lediglich um rund 4 Prozent abgewertet. Zum Vergleich: Als die Schweiz im Januar die Bindung des Franken an den Euro aufhob, wertete der Franken um über 19 Prozent auf. Dennoch haben die Märkte dramatisch reagiert.
Über die möglichen Beweggründe für Chinas Wechselkursabwertung ist viel spekuliert worden. Eine beliebte Theorie lautet, dass dadurch die Konjunktur und die Exporte angekurbelt werden sollten. Aber eine Abwertung des nominalen Yuan-Wechselkurses um 4 Prozent hat kaum Auswirkungen auf den realen effektiven Wechselkurs. Der Bank für Internationalen Zahlungsverkehr zufolge ist der Yuan gegenüber den Währungen von Chinas Handelspartnern um rund 32 Prozent überbewertet und im Vergleich zu 60 anderen Ländern die teuerste Währung (ohne Venezuela). Die Währungen Indiens und Indonesiens sind dagegen jeweils um rund 10 Prozent unterbewertet. Die geringfügige Abwertung des Yuan trägt kaum zu einer höheren Wettbewerbsfähigkeit der Exporte bei. Außerdem hat die PBoC eine übermäßige Abwertung des Yuan durch Interventionen verhindert, dies deutet daraufhin, dass kein Währungskrieg ansteht. Seither notiert der Kassakurs des Yuan relativ stabil bei rund 6,40 gegenüber dem US-Dollar. Die chinesischen Behörden haben ganz klar ein Interesse an einem moderaten Abwertungstempo. Denn die chinesischen Unternehmen haben sich in großem Umfang in harten Währungen verschuldet, so dass eine rasche Wechselkursabwertung fatal für die Unternehmensbilanzen sein könnte. Wenn sich die Abwertung allmählich vollzieht, können sich die Unternehmen besser darauf einstellen.
Letztendlich will China unseres Erachtens durch die Abwertung des Yuan die monetären Bedingungen in China von denjenigen in den USA abkoppeln. China nutzt seit jeher mit Vorliebe den Wechselkurs, um seine politischen Ziele umzusetzen. Bis 2008 sollte die Aufwertung des Yuan unter Kontrolle gehalten werden, so dass beträchtliche Devisenreserven angehäuft wurden. In gewissem Sinne absorbierten die USA einen beträchtlichen Teil der damit einhergehenden, überschüssigen Ersparnisse Chinas, was zum Entstehen der Blase im US-Immobiliensektor beitrug. Ab 2008 bildete sich dann in China eine umfangreiche Kredit- und Investitionsblase. Solange der damit verbundene Wirtschaftsboom anhielt, waren ein kräftiges Wachstum und eine Wechselkursaufwertung problemlos miteinander zu vereinbaren, denn letztere dämpfte das Risiko einer Überhitzung. Der Boom kann jedoch inzwischen langfristig nicht mehr anhalten, und seit etwa zwei Jahren ist den chinesischen Verantwortungsträgern klar, dass sich das übermäßige, kreditgetragene Investitionswachstum verlangsamen muss.
Daher trat in den vergangenen beiden Jahren ein drittes Ziel neben das kräftige Wachstum und eine starke Währung: ein kontrollierter Schuldenabbau bzw. eine kontrollierte Liberalisierung des Finanzsektors. Zudem haben sich die Fundamentaldaten der Wirtschaft so geändert, dass die verschiedenen Ziele letztendlich nicht mehr miteinander vereinbar sind. Damit das Wachstum bei einem Schuldenabbau robust bleiben kann, muss der Wechselkurs in der Regel abwerten, was zu einer Lockerung der Liquiditätsbedingungen in der Binnenwirtschaft führt. Außerdem sind die monetären Bedingungen in den USA kurz vor dem Beginn des Fed-Straffungszyklus sehr viel restriktiver geworden. Hauptursache dafür ist ein stärkerer Dollar, der zu einer merklichen Aufwertung des Yuan beigetragen hat. Seit Mai des vergangenen Jahres fließt stetig Kapital aus China ab, so dass die PBoC intervenieren musste, um den Dollar-Yuan-Wechselkurs stabil zu halten. Zwar verfügt die chinesische Zentralbank über eine gut gefüllte „Kriegskasse“ in Form von Devisenreserven, um die Währung zu stabilisieren, aber sie kann sicherlich nicht ad infinitum eingreifen.
Mittel- bis längerfristig ist Chinas Wechselkursabwertung als positiv anzusehen, denn dadurch werden die oben erwähnten politischen Ziele besser miteinander vereinbar. Kurzfristig sind die Auswirkungen jedoch weniger klar. Auf kurze Sicht bestehen vor allem für die Schwellenländer – und vielleicht nicht einmal so sehr für China selbst – Risiken. China verfügt über drei Verteidigungslinien, dank derer es die Entwicklung wohl zumindest kurzfristig unter Kontrolle halten kann: einen Leistungsbilanzüberschuss, hohe Devisenreserven und Kapitalverkehrskontrollen. Für die übrigen Schwellenländer stellt sich vor allem die Frage, in welchem Umfang ihre Währungen von Ansteckungseffekten in Mitleidenschaft gezogen werden. Wenn die Währungen der Schwellenländer weiter abwerten, könnte sich der wirtschaftliche Ausblick verschlechtern, denn die politischen Verantwortungsträger müssten auf längere Sicht eine restriktivere Politik verfolgen, um die Lage zu stabilisieren.
In den Industrieländern steigt aufgrund der deflationären Effekte einer Wechselkursabwertung in China und anderen Schwellenländern sowie der sinkenden Rohstoffpreise die Wahrscheinlichkeit an, dass die Fed die Straffung der Geldpolitik verschiebt. Dem FedWatch-Rechner der CME Group zufolge ist die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung im September bzw. Dezember auf 21 Prozent bzw. 48 Prozent gesunken. Falls sich die globale Risikobereitschaft in den kommenden Wochen wieder erhöht, gehen wir weiterhin von einem ersten Zinsschritt der Fed im September bis Dezember aus. Nur wirklich heftige Ausschläge der Ölpreise, des Dollar oder der globalen Risikobereitschaft könnten die Fed davon abhalten.